Un cadre juridiquepour les crypto-actifs : de la parole aux actes 

Paru dans Droit&Patrimoine Magazine n°290 - avril 2019
Par Nicolas Mordaunt-Crook, avocat associé, PwC Société d’Avocats

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Affaires et contrats
 

Entre la vision jusqu’ici très « protectionniste » adoptée par certains États et une approche résolument libérale consistant à laisser vivre les opérations liées à la « blockchain » en dehors de tout espace régulé, les pouvoirs publics français semblent avoir opté pour une « neutralité bienveillante » àl’égard de la technologie.

Sommaire du dossier : 

Blockchain et données à caractère personnel, l’improbable conciliation ?
> Par Sandrine Cullaffroz-Jover, avocat, PwC Société d’Avocats et Émilie Bacq, avocat, PwC Société d’Avocats ;

Un cadre juridiquepour les crypto-actifs : de la parole aux actes
> Par Nicolas Mordaunt-Crook, avocat associé, PwC Société d’Avocats ;

Actifs numériques : élaboration d’une fiscalité à géométrie variable
> Par Virginie Louvel, avocat associée, PwC Société d’Avocats, Sarah Morgenstern, collaboratrice, PwC Société d’Avocats et Pierre Fernandez, avocat, PwC Société d’Avocats ;

La France, nouvelle terre promise des ICO 
> Par Idris Hebbat, avocat, PwC Société d’Avocats et Vanessa Hamiane, avocat, PwC Société d’Avocats ;

Celle-ci suppose néanmoins un effort de qualification juridique des jetons – ou « tokens » – émis par la blockchain – auquel le législateur comme les autorités normatives se sont en définitive davantage intéressés sous l’angle des conséquences que des critères distinctifs. Compte tenu par ailleurs des caractéristiques associées aux actifs numériques émis à date, les avancées les plus remarquées concernent sans doute les tokens, qui ne se rattachant à aucune catégorie connue de notre droit, et qui seront bientôt encadré par un régime sui generis, de l’émission à la négociation, en passant par les investissements et la gestion pour compte de tiers. Plus de 13 milliards de dollars US auraient été levés via des Initial Coin Offerings (ICO) en 2018 (1) et quelque 2 200 milliards négociés sur les plateformes d’échange en actifs numériques (2), tandis que le nombre d’organismes de placement collectif (OPC) investis dans des crypto-actifs (3) dépassait (encore), selon certaines estimations, 450 au second semestre (4). Sur l’échelle de temps associée à la blockchain (5), ces chiffres revêtent sans doute déjà un intérêt largement historique. Certes, tout n’est pas rose dans l’univers crypto, comme en témoignent les déboires du Bitcoin, dont le « cours » a accusé, en un an, une chute sans précédent, passant d’une contre-valeur en dollars US de 20 000 en décembre 2017 à 3 200 fin 2018 pour remonter à environ 4 000 début mars 2019 (6). De manière générale, la « capitalisation boursière » du marché des crypto-actifs aurait chuté de 612 à 128 milliards de dollars US sur 2018, tandis que les hedge funds investis en actifs numériques perdaient pour leur part entre 65 et 70 % de leur valeur sur les onze premiers mois (7). Nonobstant ces aléas qui confirment l’extrême volatilité des marchés concernés, le foisonnement des actifs issus de la technologie blockchain, la diversité des projets et des solutions mises en œuvre semblent, aujourd’hui encore, offrir à tout un chacun une infinité d’alternatives. Si ce n’était pour le cadre juridique et réglementaire. Sur ce plan, les difficultés et blocages rencontrés à l’échelle mondiale s’expliquent largement par l’inadaptation des règles en vigueur associée au désarroi de nombreux régulateurs, qui souhaitent ramener dans le champ de leur supervision des opérations par nature souvent risquées pour l’investisseur. Entre la vision jusqu’ici très « protectionniste » adoptée par des États comme la Chine, la Corée du Sud ou même les États-Unis (8), et une approche résolument libérale consistant à laisser vivre les opérations liées à la blockchain en dehors de tout espace régulé, les pouvoirs publics français semblent avoir opté pour une « neutralité bienveillante » à l’égard de la technologie.

Ce principe, qui paraît guider les efforts d’aménagement du droit national, suppose avant tout un effort de qualification juridique des jetons – ou « tokens » – émis par la blockchain, auquel le législateur comme les autorités normatives se sont en définitive davantage intéressés sous l’angle des conséquences que des critères distinctifs (I).

De ce point de vue et compte tenu des caractéristiques associées aux actifs numériques émis à date, les avancées les plus remarquées concernent sans doute les tokens ne se rattachant à aucune catégorie connue de notre droit (en particulier celle des instruments financiers), qu’encadrera bientôt un régime sui generis, de l’émission à la négociation, en passant par les investissements et la gestion (II).

I – Les enjeux d’une nécessaire qualification en droit

Le token (9) est un actif numérique personnalisé par son auteur, émis et échangeable sur une blockchain, et possédant certains attributs communs bien définis : caractère infalsifiable, unicité, enregistrement des échanges dans un registre immuable, sécurité des échanges, etc.

A – Distinctions usuelles et premiers constats sur les critères de qualification

Différentes « catégories » économiques sont habituellement reconnues en fonction des projets auxquels ils sont associés, de la contrepartie à laquelle ils donnent droit, de la valeur qu’ils ont – ou qu’ils acquièrent par la suite. Ces catégories ne sont pas nécessairement étanches : il existe ainsi des éléments communs entre une crypto-monnaie émise à cette (seule) fin et un token émis en contrepartie d’un projet dont la valeur d’échange serait par la suite reconnue. De la même façon, un jeton représentant initialement le droit d’utiliser un service quel qu’il soit (espace de stockage virtuel, etc.) peut être assorti d’un droit patrimonial lié au succès du projet qui le sous-tend ou encore acquérir une valeur d’échange sur le marché secondaire.

Dans sa consultation sur les ICO lancée à l’automne 2017, l’Autorité des marchés financiers (AMF) elle-même se référait à la possibilité de classifier de manière schématique les tokens en deux grandes catégories, dont elle identifiait ainsi les caractéristiques :

– les utility tokens, qui confèrent un droit d’usage à leur détenteur en leur permettant d’utiliser la technologie et/ou les services distribués par l’émetteur ;

– les equity tokens (10), qui confèrent des droits financiers et/ou, le cas échéant, des droits de vote.

Toutefois, jusqu’ici, l’analyse juridique du régime applicable à un token ne saurait se fonder sur une catégorisation purement économique de ses attributs sans se référer à la nature juridique précise des droits conférés à son détenteur.

Or, si l’on se fie à la synthèse initiale des réponses à consultation, les acteurs du marché ont dans leur majorité semblé d’accord avec l’AMF pour considérer que les émissions de tokens identifiées à date en France ne concernaient pas des jetons dont les caractéristiques étaient suffisamment proches de celles d’un instrument financier pour les y rendre assimilables.

De fait, même si un equity token revêt certains attributs patrimoniaux comme la rémunération du porteur, encore faut-il que celle-ci soit spécifiquement fondée sur les résultats d’une entreprise pour être, par exemple, assimilable à une action (11). Pour autant, l’AMF a clairement affiché un principe de réalité en soulignant que l’analyse juridique ne saurait ici être purement formelle et que l’absence de certaines caractéristiques usuellement associées à telle ou telle catégorie de titres (e.g. pour une action, droit au boni de liquidation, droit de vote) ne devait pas à elle seule suffire à écarter par principe toute assimilation.

Par conséquent, il règne (on n’oserait dire encore) un flou relatif sur les critères de délimitation permettant de différencier le véritable security token (dont les exigences devraient être plus strictes que celles associées de manière plus générale à un equity token) des autres catégories, plus ou moins proches, en fonction notamment des hybridations possibles.

B – Des réponses partielles apportées par une summa divisio entre les actifs assimilables aux instruments financiers et les autres

Force est de constater que, de manière assez paradoxale, l’un des premiers exercices s’apparentant à un effort de classification vient non pas de la sphère juridique mais du domaine du chiffre.

1°/ Régime comptable

L’Autorité des normes comptables (ANC) a en effet adopté, le 10 décembre 2018 (12), un règlement modifiant le plan comptable général pour y introduire des règles de comptabilisation afférentes aux jetons, à la fois chez l’émetteur et chez le détenteur. Ce faisant, l’ANC a dû prendre parti sur les conséquences de la catégorisation des jetons. Retenant une approche fondamentalement binaire, elle a ainsi considéré que :

– les jetons présentant les caractéristiques de titres financiers (réputés potentiellement couvrir les titres de capital, les titres de créances et les parts d’organismes de placements collectifs [OPC]), de contrats financiers ou de bons de caisse seraient comptabilisés selon les dispositions prévues pour ces catégories d’actifs ;

– les autres, en fonction de leurs spécificités, suivraient le régime :

– des emprunts et dettes assimilés, lorsque les jetons ont la nature d’une dette remboursable, même à titre temporaire,- des produits constatés d’avance lorsque les jetons sont représentatifs de prestations à réaliser ou de biens restant à livrer (ce qui serait, par exemple, le cas d’un utility token),- des produits, « lorsqu’il n’existe pas d’obligations explicites ou implicites vis-à-vis des souscripteurs et détenteurs de jetons ».

Soulignons que le règlement réserve expressément le cas des jetons dits « composites » pour lesquels « une analyse des différentes natures de droits et obligations (vis-à-vis des souscripteurs) est effectuée à partir des documents d’information de l’offre de jetons afin d’appliquer à chaque composante le traitement comptable correspondant à sa nature » (13).

Au vu de ce qui précède, si l’ANC fournit des indications utiles, s’agissant de la manière dont les caractéristiques de tel ou tel jeton sont reflétées en comptabilité, elle ne se prononce pas pour autant sur les critères de la summa divisio entre instruments financiers et autres natures de jetons, se bornant à prendre acte que ces actifs en ont, ou n’en ont pas, les caractéristiques.

2°/ Reconnaissance des instruments financiers numériques

Il n’en va pas différemment du décret n° 2018-1226 du 24 décembre dernier, pris en application de l’ordonnance n° 2017-1674 du 8 décembre 2017, qui consacre la reconnaissance de principe des instruments financiers émis sous forme numérique, en conférant à l’inscription d’une émission ou d’une cession de titres dans une blockchain, les mêmes effets que l’inscription en compte de titres financiers, dès lors que ceux-ci ne sont pas cotés (14).

Contournant les difficultés qui pourraient naître d’une appréhension trop précise des caractéristiques du fameux Deep Web, le décret pose différents principes dans un certain nombre de domaines : sécurité et intégrité des données, identification et authentification des titres et de leurs mouvements, obligations de reporting auprès du propriétaire des titres (relevés) et de publicité auprès des tiers (en cas de désignation par l’émetteur d’un mandataire), nantissements.

Là encore, si ces éléments concourent à dessiner les contours d’un droit des titres numériques, ils n’abordent pas la question de la qualification initiale qu’ils supposent par définition déjà tranchée. L’avis publié par l’Autorité européenne des marchés financiers (AEMF) le 9 janvier 2019 ne devrait sans doute pas affecter significativement la démarche entreprise en droit français, lui aussi prenant acte de ce que certains crypto-actifs sont des instruments financiers alors que d’autres n’en sont pas, pour évoquer ensuite les enjeux associés à l’une ou l’autre de ces situations (15).

Pour ces raisons et dans la mesure où, à date, dans l’environnement français, les produits d’émissions réalisées via une blockchain n’ont pas été qualifiés d’instruments financiers (16), sans doute les avancées les plus concrètes sont-elles à mettre au crédit de la loi « Pacte », toujours en cours d’adoption (17), dont plusieurs dispositions concernent spécifiquement le traitement des tokens non assimilables à des titres ou contrats financiers.

II – L’apprivoisement des actifs numériques non assimilables aux catégories connues

S’agissant de ces catégories d’actifs, le législateur s’est attaché à concevoir un dispositif qui se veut à la fois souple et protecteur et dont le champ d’application, loin de se borner aux ICO initialement envisagées, est en définitive assez ambitieux.

A – De l’émission…

Dans le cas où le token ne serait pas assimilable à un instrument financier, l’article 26 de la loi « Pacte » permettra à tout émetteur procédant à une offre au public de jetons (sans toutefois l’y contraindre) de soumettre à l’AMF une demande de visa portant sur l’opération, le format du document d’information comme les pièces à joindre devant être précisés par le règlement général et, sans doute, de manière complémentaire, par une instruction.

Bien que le détail du dispositif envisagé ne fasse pas cette fois l’objet d’une consultation publique, il s’inspirera vraisemblablement pour partie de celui mis en place au titre des offres au public d’instruments financiers (y compris d’ailleurs dans la façon dont il réserve, par exception, un domaine au placement privé) (18). En particulier, le contenu du document d’information, ses rubriques, la liste des risques en regard desquels un descriptif serait attendu ou encore les avertissements généraux devraient logiquement faire l’objet de prescriptions détaillées. De même, le délai d’instruction pourrait être calé sur celui des émissions d’instruments financiers et le souscripteur informé du résultat de l’offre. Certes, il sera en toute probabilité tenu compte des spécificités liées au déroulement des offres de jetons mais la nature simplifiée du visa « volontaire » homologuant une offre au public de jetons devra s’apprécier en fonction des dispositions in fine retenues et à l’épreuve de la pratique. D’autres éléments structurants du nouveau régime devront être précisés par le corpus réglementaire en cours d’élaboration, s’agissant en particulier :

– du dispositif de suivi et de sauvegarde des actifs dont la mise en place incombe aux émetteurs : ici encore, compte tenu des risques d’obsolescence rapide de tout encadrement technique trop précis, il semblerait raisonnable qu’une approche relativement générique soit retenue ;

– du dispositif de lutte contre le blanchiment et le financement du terrorisme, qui, rappelons-le, applique à l’émetteur de jetons un visa comme à l’ensemble des acteurs financiers concernés par les articles L. 561-2 et suivants du Code monétaire et financier (CMF), mais dont l’AMF pourrait légitimement demander que la mise en œuvre (externalisée ou non) soit documentée lors du dépôt du dossier.

Enfin, la question du régime des sanctions est également primordiale, dans la mesure où l’encadrement optionnel proposé vise à promouvoir les émetteurs « vertueux » en leur conférant une forme de label réglementaire qui sécurise et donc attire les investisseurs potentiels. La démarche repose donc sur le postulat selon lequel certains acteurs seront prêts à encourir un risque de non-conformité, du fait de leur assujettissement volontaire à la supervision de l’AMF. Si l’on peut de ce point de vue concevoir un arsenal de mesures allant jusqu’au retrait du visa, il ne saurait en tout état de cause être possible d’interrompre l’offre de jetons, à partir du moment où ce visa n’est qu’optionnel.

B – … à la négociation et autres services…

S’agissant de la négociation des tokens sur le « marché secondaire » et des services s’y rattachant plus ou moins directement, l’Autorité de contrôle prudentiel et de résolution (ACPR) avait initialement indiqué qu’elle considérerait comme relevant du statut de prestataire de services de paiement, l’activité de trading de crypto-monnaies, mais uniquement en cas d’échange avec une devise ayant cours légal.

Dans ce schéma, la négociation de crypto-actifs autre que contre des monnaies « fiat » (19) restait en dehors du champ des opérations réglementées, ce qui était loin d’être anodin, compte tenu notamment des conséquences à en tirer du point de vue de la protection des investisseurs et de la LCB-FT – enjeu clef dans l’environnement de la blockchain. À partir du moment où l’on s’intéressait au régime de l’émission de jetons, il eût en outre été peu cohérent que le marché secondaire, qui en constitue l’indispensable prolongement, reste à l’écart des attentions du législateur. Le régime que dessine l’article 26 bis de la loi « Pacte » est en définitive ambitieux puisqu’il ne se borne pas à encadrer l’activité des exchanges. En réalité, les services couverts par les prestataires de services sur actifs numériques reprennent une cartographie aménagée des services d’investissement ou services connexes visés par la directive n° 2014/65/UE (dite « MIF II ») (20) : conservation (forme d’équivalent de la tenue de compte-conservation pour les instruments financiers), exploitation d’une plateforme de négociation, réception-transmission d’ordres (RTO), gestion de portefeuille, conseil, prise ferme, placement garanti et non garanti. S’y ajoutent les services d’achat ou de vente d’actifs numériques contre monnaie ayant cours légal ou contre d’autres actifs numériques, d’une forme d’exécution d’ordres. Toutefois, seuls les services d’achat ou de vente contre monnaie légale et de conservation d’actifs numériques devraient être soumis à un enregistrement obligatoire tandis que les autres services feront l’objet d’un agrément optionnel, à l’image du régime associé au marché primaire. On verra ainsi sans doute émerger non seulement un encadrement des plateformes de trading mais aussi des métiers assimilables au conseil en investissement, au placement, etc., et bien sûr à la gestion pour compte de tiers.

C – … en passant par la gestion d’actifs

Il n’est de ce point de vue pas possible d’évoquer les services potentiellement associés aux investissements en actifs numériques sans faire une place à part aux gérants d’actifs, compte tenu en particulier de leur rôle dans le développement de l’écosystème des cryptofunds.

Or, là où précisément les dispositifs de contrôle existent déjà nécessairement en raison du statut réglementé des intervenants (les sociétés de gestion de portefeuille [SGP]), le cadre juridique français constitue en l’état un frein relatif à la réalisation et à la gestion d’investissements en crypto-actifs pour le compte d’investisseurs tiers.

Dans le domaine de la gestion collective, la plupart des commentateurs s’accordaient initialement pour envisager deux typologies de fonds auxquels pourrait être reconnue la faculté d’investir dans des actifs jusqu’alors innomés par le CMF : les « autres fonds d’investissement alternatifs [FIA] » qui ne connaissent aucune contrainte particulière liée au sous-jacent et, dans la grande famille des « FIA par nature », les fonds professionnels spécialisés (FPS), qui jouissent également d’une grande liberté pour définir les actifs éligibles, dès lors toutefois que ceux-ci remplissent des conditions minimales prévues par le CMF.

Il faut reconnaître à l’AMF d’avoir assez rapidement approuvé la mise à jour de programmes d’activité intégrant la faculté pour une société de gestion de constituer des « autres FIA » investissant dans des crypto-actifs (21) : le fonds constitué par la société de gestion Tobam a ainsi fait un certain bruit lors de son lancement fin 2017.

En revanche, les velléités de structuration d’un fonds crypto sous forme de FPS avaient jusqu’ici achoppé, en raison de la difficulté d’articuler la condition tenant à l’établissement de la propriété du fonds sur les actifs concernés avec les modalités d’acquisition des actifs numériques (et ce nonobstant le caractère seulement « enregistré » du FPS auprès de l’AMF).

Cet obstacle devrait prochainement être levé par l’article 26 bis de la loi « Pacte », qui répute satisfaite la condition d’établissement de la propriété « pour les biens qui font l’objet d’une inscription dans un dispositif d’enregistrement électronique partagé ».

Les perspectives s’élargissent donc pour des acteurs qui souhaiteraient se consacrer aux investissements dans les crypto-actifs, à l’image du fonds Napoléon AM qui a obtenu son agrément de principe « AIFM » (22)  auprès de l’AMF fin 2018, sur la base d’un programme d’activité dédié à ce type d’expositions et orienté vers une clientèle institutionnelle.

S’agissant de la gestion sous mandat, le service de gestion de portefeuille d’actifs numériques pour le compte de tiers a été capturé dans le champ de l’agrément (optionnel) des prestataires de services numériques (23). Pour autant, la question de savoir dans quelle mesure une SGP, compte du caractère intrinsèquement spécifique de ses agréments, sera habilitée à proposer la gestion de portefeuilles individuels directement exposés aux crypto-actifs n’est pas, à notre connaissance, aujourd’hui tranchée.

Notes : 

(1) Source : Le Journal du Net. En France, quinze projets d’ICO auraient été réalisés pour un montant total de 89 millions d’€ levés sur les trois premiers trimestres de 2018 ; v. AMF, Les ICO françaises, un nouveau mode de financement ?, 14 nov. 2018.

(2) Source : Les Échos (en ligne), L’année 2018 marque l’éclatement de la bulle
des cryptomonnaies, 27 déc. 2018.

(3) Ensemble des actifs numériques émis et échangeables sur une blockchain.

(4) Source : L. Tassev, Study : Crypto-Funds Number 466 Despite Trends, Uncertainty, News.Bitcoin, 11 août 2018, repris par Crypto-France.

(5) Laquelle constitue un dispositif d’enregistrement électronique partagé (DEEP), selon la terminologie juridique consacrée par les nouveaux textes.

(6) V. Les Échos (en ligne), L’année 2018 marque l’éclatement de la bulle des cryptomonnaies, précité.

(7) Source : CoinMarketCap.

(8) Encore que les positions plus récentes de la Securities and Exchange Commission (SEC), le gendarme américain des marchés financiers, semblent empreintes d’un plus grand réalisme au regard du droit des titres (v. les déclarations de responsables courant juin 2018 écartant la qualification de valeur mobilière assimilable à une obligation ou une action, pour l’Ether et le Bitcoin).

(9) L’article 26 du projet de loi relatif à la croissance et à la transformation des entreprises (dit projet de loi « Pacte ») définit le token – ou jeton – comme « tout bien incorporel représentant, sous forme numérique, un ou plusieurs droits, pouvant être émis, inscrits, constitués ou transférés au moyen d’un dispositif d’enregistrement partagé permettant d’identifier, directement ou indirectement, le propriétaire du bien ».

(10) D’ailleurs désignés par leurs caractéristiques mais non par cette appellation dans la synthèse des réponses à consultation publiée le 22 février 2018.

(11) À l’inverse, aux États-Unis, la SEC a semblé initialement chercher à rattacher le token à une catégorie d’instrument financier (titre ou dérivé) pour l’assujettir à l’ensemble de la réglementation découlant de cette qualification.

(12) Règl. n° 2018-07, 10 déc. 2018, homologué par Arr. 26 déc. 2018, JO 30 déc/ 2018.

(13) Règl. ANC, art. 619-5.

(14) On notera qu’outre-Rhin, le gouvernement allemand vient de lancer une consultation portant sur la possibilité d’émettre des titres sous forme digitalisée et sur les ICO (clôture au 12 avril).

(15) À noter toutefois que l’AEMF préconise clairement l’application d’un cadre LCB-FT aux actifs numériques, y compris non assimilables aux instruments financiers.

(16) Dans le cas où le produit d’une émission serait assimilable à un instrument financier, les règles applicables en la matière vont prévaloir et notamment potentiellement celles relatives à l’offre au public dans le cas où plus de 150 investisseurs non professionnels seraient ciblés.

(17) L’Assemblée nationale s’apprêtant à examiner le texte en deuxième lecture, pour une adoption de la loi aujourd’hui prévue entre fin avril et mai.

(18)On peut de ce point de vue pressentir que le « nombre limité de personnes » en deçà duquel une émission de jetons est réputée sortir du champ de l’offre au public sera identique ou similaire à celui fixé par l’article D. 411-4 issu de la directive « Prospectus » (soit 150 investisseurs), pour les instruments financiers. Simplement relèvera-t-on que le projet d’article L. 552-3 du CMF (qui renvoie pour ce faire au règlement général de l’AMF) n’exclut pas d’office les investisseurs dits « professionnels » (ou un équivalent à définir en matière de crypto-actifs) comme le fait l’article L. 411-1, II, du CMF.

(19) Nom donné aux monnaies ayant cours légal.

(20) Dir. PE et Cons. n° 2014/65/UE, 15 mai 2014, JOUE 12 juin, n° L 173.

(21) À notre connaissance, la Commission de surveillance du secteur financier (CSSF) du Luxembourg refuse pour sa part à ce jour d’envisager que les OPC constitués localement puissent investir dans des crypto-actifs si ces derniers ne constituent pas la simple représentation d’instruments financiers.

(22) Dir. PE et Cons. n° 2011/61/UE,
8 juin 2011, JOUE 1er juill., n° L 174.

(23) V. supra, II, B.

 

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